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世茂首单商业地产公募ABN落地,金额为65亿元

摘要 证券化的本质是资产出售,是盘活存量的重要工具。而国内的资产证券化具有很强的加杠杆效应,不过,虽然政府希望通过发展资产证券化的方式盘活存量不动产,但目前房地产证券化对发行主体的依赖度仍然非常高。
世茂首单商业地产公募ABN落地,金额为65亿元 图片来自“视觉中国”

【编者按】有行业人士表示,对于房企而言,融资创新是房企黄金时代过去之后,他们主动选择的通过降低成本来保证利润率的方式。而世茂房地产在这两年不断地进行融资创新,包括发行全国首单物业费ABS、首单购房尾款ABS,再到近期注册成功的首单商业地产公募ABN。

文章首发于21世纪经济报道,作者为唐韶葵;经整理,供行业人士参考。

近日,上海世茂国际广场有限公司2017年第一期资产支持票据(非公开定向发行票据,简称“世茂广场ABN”)在交易商协会注册成功,总发行规模65亿元。这标志着银行间市场首单商业地产抵押贷款支持票据(CMBN)和首单双SPV交易结构项目正式落地,也是自2016年末信托型资产支持票据(ABN)推出以来规模最大的一单。

知情人士透露,世茂国际广场资产证券化产品此前曾申请在交易所发行,但没有获批,最终选择了在银行间市场做抵押贷款支持票据,并将于今年下半年完成发行。

德晟资本REITs事业部总经理车阳认为,世茂广场ABN有两个特点:发行市场选择银行间债券市场,服务商是银行;65亿对市场的影响力和标识意义都很大。

世茂房地产执行董事汤沸接受21世纪经济报道记者专访时透露,世茂房地产这两年一直在做融资创新,市场触觉比较敏锐,认定第4季度不宜发债,因此在去年9月这个较好的时间窗口完成了融资。对世茂房地产实现整体融资成本降低有较大利好。“为毛利增长打下基础,并保持利润率稳定”。不仅探索酒店、自持物业,商业自持物业证券化,也可能尝试对库存产品的证券化。

不可复制性?

公开资料显示,项目原始权益人是世茂广场,底层资产是信托贷款,还款来源是上海优质商业地产的运营收入,项目将信托贷款的信托收益权转让给ABN,为双SPV创新结构。优先A、B和次级资产支持票据的规模分别为38亿、24亿和3亿元。除了底层商业地产抵押外,上海世贸为底层信托贷款提供连带责任保证担保和差额补足承诺,兴业银行担任主承销商。

不少业内人士将世茂这单业务俗称CMBN,与CMBS对应。车阳指出,从产品结构上看,这单CMBN和CMBS基本一样,都是构造信托贷款进行证券化,再加上主体增信。

2016年12月,信托型ABN政策出台,这是世茂广场ABN落地的前提。而选择在哪个市场发行,则反映企业风险定价能力与效率。

车阳认为,就房地产贷款证券化来说,由银行主导,无论是客户资源、资金实力还是风控经验,都具有优势;房企丰富融资渠道,但如果仅仅是对经营性物业贷的置换,那么只是类债融资,并没有发挥资产证券化的真正功能。无论CMBS还是CMBN,都存在这个问题。

正如汤沸所言,融资创新是房企黄金时代过去之后,降低成本以保利润率的诉求。房地产开发中的拿地、建安、税费等支出已渐趋同,并逐渐增高。房企要开源节流、缩减成本,只有通过控制日常运营、降低融资成本来实现。对于像世茂房地产这样资产超过2000亿的房企而言,每年融资成本降低一个点就是一笔不菲的资金。

世茂房地产管理层曾在今年年报业绩发布会上放言,毛利率要做到30%以上。有业内人士指出,以世茂房地产当下不断融资以替换旧债的频率来看,今年上半年或许就可以实现成本下降与毛利率提高。

两年前,世茂房地产开始为利润持续增长做铺垫。此前几年,世茂房地产也曾为追求规模而积极去化,从而放弃部分利润,“那时发现这个问题,现在停下来了。”汤沸坦言,停下来的原因是看到了风险。

随着资本市场的放开,2015年,世茂房地产发行了公司债,2016年发行熊猫私募债,并在去年9月募集了90亿,而当时获批的发行规模有200亿之多。

因此,汤沸直言,世茂房地产的融资创新具有不可复制性。比如同为内房股,只有世茂房地产与龙湖地产的境外债均被评为投资级别,因此,也只有这两家公司可以获批发行熊猫债。

拓宽融资渠道

从全国首单物业费ABS、首单购房尾款ABS,再到首单商业地产公募ABN,世茂房地产融资创新不断。

汤沸透露,目前世茂房地产商业地产占比25%,且大部分位于核心城市、核心路段,这些优质资产都可以探索资产证券化。

他指出,世茂房地产的平均融资成本年底前计划降到6%左右,目前综合来看为5.8%。而世茂房地产自持酒店已有16家开业,十几家在建,今后世茂房地产的加速度,将与这些多元经营物业的效益相关。

一个备受关注的焦点指向其债务规模。汤沸解释,最近四、五年债务维持在60%之内,净负债率也不算高。公司这两年没有追求规模,而是追求效益;利用大量时间重点在三四线城市去库存。

然而车阳强调,国内房地产证券化有着很强的加杠杆效应。证券化本质是资产出售,是盘活存量的重要工具。政府对于发展资产证券化,也是希望降低房地产行业的杠杆率,盘活存量不动产,将房地产企业从重资产持有模式转化为轻资产经营。

但目前房地产证券化对发行主体的依赖度却非常高,即便是过户型的“类REITs”产品,绝大多数还是会有信用主体的回购安排,只是或明或暗而已。“其他类型的房地产证券化,基础资产更轻(如物业费),对主体信用的依赖就更强了。”

车阳进一步分析,目前的CMBS和CMBN,贷款是在产品发行中构造出来的,而且也多是单一贷款,没有分散性。从违约风险上看,与银行抵押贷款同质,或许并没有起到降低企业融资成本的功能。

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